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泡沫世界的原罪  

2007-08-21 10:39:21|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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泡沫世界的原罪
2007年08月21日 02:24 第一财经日报
  史蒂芬·罗奇

  我们现在正生活在资产依赖的世界。随着泡沫指标的日益增长,没有清楚地认识资产市场情况和真实经济之间的内在关系,是一个严重的政策错误

  在7年之间,主要资产泡沫的破灭已经第二次给全球金融市场造成重大损失。在这两次危机中——2000年的股票泡沫和2007年的信贷泡沫, 央行都存在玩忽职守的责任。货币纪律的缺失已经变成了不受限制的全球化的一个特点。央行没有给全球金融市场,和日益增长的资产依赖(asset-dependent)的全球经济,提供一个稳定的基础。

  泡沫源于央行纵容

  现在的泡沫危机不是一个孤立的发展,它开始于10年前。在享受着对抗通胀的胜利成果时,央行认为宽松的货币政策是世界应得的合理报酬。

  美国IT行业所创造的生产力在上世纪90年代末爆发,这使格林斯潘相信美国的央行不需要阻碍经济的快速发展,或者过剩流动性的产生。现在回顾来看,这其实是泡沫世界的“原罪”——美联储纵容了上世纪90年代末所创造的股票泡沫,以及所衍生出的资产依赖型的美国经济。一连串事件的传导,使一种泡沫引发另外一种泡沫,从股票到房地产再到信贷市场。

  然而泡沫总是要破灭的,当2000年股票泡沫破灭时,央行变得风声鹤唳,并向全球金融市场注入了大量的流动性来预防危险的通缩。全球化进程抑制了通胀,真实经济复苏仅仅在21世纪初期显得步履蹒跚,而过剩的流动性直接流入了资产市场。

  在新的金融工具——特别是目前全球超过440万亿美元的衍生品全面爆发的帮助和煽动下,人们无所畏惧,风险在货币宽松的时代并不是一种担忧。

  资产估值VS通胀

  然而风险和贪婪的循环总是过度的,就像7年前的网络股一样,次级抵押贷款成了这次危机鸣响的第一枪。否认的言论,成为这两次危机奇异的相似之处。当网络股泡沫在2000年初期破裂时,乐观者说不用担心——毕竟截止到1999年底,网络股仅占全部美国股票市值的6%。不幸的是,在接下来的2年半内,标准普尔500指数下跌了近49%,过度扩张的大型美国企业带领美国和全球经济进入衰退。

  类似的是,今天乐观者又在发表相同的观点:如果次级债只相当于美国抵押贷款支持债券总额的10%,为什么要担心呢?然而目前广泛的信贷循环解体,尤其是主要的短期融资市场(例如商业票据)的极度冻结,已经给出了很好的担忧理由——特别是对于过度扩张的美国消费者和以美国为中心的全球经济。央行们现在已经被迫注入紧急流动性,引发又一次金融危机的风险已经不容置疑。

  央行们的方法是运行现代世界经济的方法吗?答案很清楚,“不”。政治家总是很快跳出来,指责金融机构犯下的错误。然而市场在惩罚这些团体时总是很有效率但是也很痛苦地。取而代之的是,国家需要自我反省,特别是其政策制定者和监管者:全球的主要央行们。

  货币当局早该采取新的程序——名义上来说,就是把资产市场的情况加入政策选择的参考因素中。我们现在正生活在资产依赖的世界。随着泡沫指标的日益增长,没有清楚地认识资产市场情况和真实经济之间的内在关系,是一个严重的政策错误。

  当然这并不意味着央行应该只盯着资产市场,而是说,他们需要打破只基于CPI的通胀观察,同样对资产估值的过度给予认真的考虑。这并不是一项艰难的任务,当股票市场过度上涨,并且像上世纪90年代末期一样扭曲了资产决定型经济的时候,央行需要采取货币紧缩政策,而不是仅仅按照狭隘的通胀目标去操作。当企业信贷以低得荒谬的信用价差自由提供时,央行应该逆风而行。

  现在的金融危机是对现代中央银行管理的一个警醒。世界不能承受一个接一个泡沫的打击。忽视的代价是一个越来越严重的系统性风险,它可能给日益融合的全球经济带来严重的威胁。在还不算太迟以前,央行管理的技巧和科学迫切地需要进行一次大检查。(作者系摩根士丹利亚太区主席 本报记者王蔚祺编译)

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